美对中贸易战：性质、影响、方针与财物装备（下篇）——美国关税方针深度研讨系列（二）

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美对中交易战：性质、影响、方针与财物装备

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——美国关税方针深度研讨系列（二）

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文财信研讨院微观团队

伍超明胡文艳李沫段雨佳

中心观念

一、美对中交易战：竞赛全面晋级的转机点，不扫除是走向系统性对立的临界点。美国对华交易战实质是是霸权护持与多极次序的结构性磕碰，其战略逻辑已逾越经济博弈范畴，是集政治博弈、霸权维护和战略限制于一体的复合型战略举动，中心方针在于重塑全球经济次序以推迟多极化进程。但是依据美国自19世纪末以来的四大转机性改变，其国力已难支撑该战略方针：1、经济位置演化（GDP全球占比从二战后30%降至当时15%）；2、制造业从全球首位转向空心化；3、全球次序构建者蜕变为单边破坏者；4、堕入“美元霸权-交易失衡-制造业回流”的“不行能三角”窘境。导致三重悖论：一是经济霸权阑珊与单极次序诉求的对立；二是制造业空心化与“再工业化”战略的脱节；三是美元霸权盈余与交易平衡方针的不行谐和性。为破困局，特朗普政府选用“战略-战术”双层架构：战略层面企图经过制造业回流重塑主权经济，战术层面以“对等关税”和极限施压作为东西。战术手法可随短期利益调整，但维护经济主权的战略内核具有长时刻刚性。因而，交易战实质上是美国结构性对立的外化，标志着中美竞赛进入范式转换期，是中美竞赛全面晋级的转机点，乃至不扫除是从经济竞赛到系统性对立的临界点。

二、对中美经济的影响：估计GDP均下滑超1个百分点。一是估计美国关税将导致我国出口下滑6%~14%，影响GDP增速下降1-2个百分点。对出口影响方面，分两步来测算：1）若美国对全球普加10%、15%和20.2%的关税，美国进口需求下降将导致我国出口别离下降2.9%~3.4%、4.4%~5.0%、5.9%~6.8%；2）在美对中关税别离较2024年进步30%、40%和54%三种景象下，我国出口将全体下降5.9~9.1%、7.3~11.4%、9.4~14.6%。对GDP影响方面，依照投入产出法核算，美国关税将影响国内GDP增速下降1.3~2.0个百分点；依照中美交易逆差收窄起伏核算，对等关税将导致国内GDP下降0.7%~1.8%。 二是估计本轮关税方针将导致美国滞胀危险加重，美国GDP增速下降1个百分点左右，美联储降息时点或后移。其一，关税将经过“推高产品价格-限制实体需求—下降企业赢利-连累经济放缓”的传导途径，加重美国滞胀危险，导致2025年个人消费开销指数（PCE）进步2.9%、GDP下降1.0%左右；其二，关税将部分缓解财务压力，使得未来十年内联邦税收添加约1.4万亿美元；其三，关税引发通胀预期上升，或使美联储降息时点后移，但跟着经济走弱危险加大，将触发美联储降息。

三、我国方针应对：聚集促消费、稳企业，二季度出台增量方针可期。面对内需继续疲柔和外需冲击叠加的形势，会加重需求缺乏乃至引发长时刻化的危险，估计我国将以超常规的逆周期调理予以应对，大概率会打出一套方针组合拳。时点上，二季度微观方针有望进入集中发力期；方向上，或要点聚集“稳企业、稳工作、促消费、强科技、稳股市”等要害范畴，强化方针协同疏通国内大循环，打破当时低通胀格式。详细而言，年内四大类方针出台值得等待：一是超常规促消费方针组合拳或是应有之义，包含进步政府消费增速、添加居民收入、加力稳住股市楼市、加大对中低收入集体搬运付出力度、添加服务消费优质供应和补助等；二是新一轮助企纾困、稳工作举动有望赶快发动；三是财务方针进入“力度加力、进展加快”双轮驱动方式，估计先加快已出台方针的落地进展，然后依据经济形势改变，年内不扫除发动一轮更大规划特别国债的长时刻发行计划，乃至额定进步1-2个点赤字率的或许；四是钱银方针降准、降息可期，促消费结构性东西有望较快出台。

四、对本钱商场影响：A股短期高动摇不免，债券黄金成资金避风港。一是A股方面，短期保持高动摇，中期危险相对可控，长时刻看好我国国运。短期面对外部不确定性加大、内部盈余承压，A股高动摇不免；中期国家方针托底叠加全球资金再装备，A股全体危险相对可控；长时刻全球形势尚不明亮，但看多国运，看好A股趋势。二是债市方面，当下或进入新的装备窗口期，关税冲击下商场避险需求添加，国内钱银宽松空间翻开，物价接连低迷态势，均对债市构成重要支撑。三是黄金方面，短期或面对获利盘了断实现收益的扰动，追高性价比不高，但全球进入地缘政治严重和不确定性常态化年代，美元霸权位置削弱，黄金有创出新高的或许，中长时刻装备价值犹存。

正文

三、我国方针应对：聚集促消费、稳企业，二季度出台增量方针可期

当时及未来一个时期，我国经济面对的中心对立在于内需继续疲柔和潜在的外需冲击叠加，或许引发需求缺乏长时刻化的危险。从问题的严峻程度来看，与1997年东南亚金融危机和2008年全球金融危机等以外部冲击为主导的经济下行周期比较，本轮表里压力叠加导致的需求缩短与物价低迷现象，继续时刻将更长（GDP平减指数接连负添加时刻大概率创下前史最长记载），应对难度也将更大（见图9）。从对微观主体的影响看，企业部分特别是中小出口企业生产运营面对的困难杰出（见图10），居民部分“工作-收入-消费”循环待疏通，导致微观主体预期、决计以及行为方式发生显着改变，正经过“弱预期-弱价格-弱需求”负反应循环，加重经济复苏的难度。

依据上述实际景象，估计国内本轮微观方针应对将呈现三大特征。一是面对前史未见的杂乱严峻形势，微观方针将以超常规的逆周期调理予以应对，大概率会打出一套方针组合拳。二是推出时点上，估计二季度微观方针将进入集中发力期，以有力有用的方针应对接下来外部环境的不确定性。三是发力方向上，估计方针将要点聚集“稳企业、促消费、强科技、稳股市”等要害范畴，强化方针协同疏通国内大循环，打破当时低通胀格式。

详细而言，未来四大类方针出台值得等待。

（一）超常规促消费方针组合拳或是应有之义

面对全球管理系统和地缘政治次序重塑下外部晦气影响或许长时刻存在，以及国内新旧动能转化下出资总量扩张放缓的大布景，加快补上内需特别是消费短板，使内需成为拉动经济添加的自动力和安稳锚，成为当下微观调控的要害。国务院总理4月9日也明晰提出要“把扩展内需作为长时刻战略”，超常规的促消费方针或已是可预期的最重要方针方向，估计未来将从四方面发力。

一是添加公共消费开销，大幅进步政府消费增速。政府消费开销是国内消费的一部分，占终究消费开销的比重约为30%（2023年），一起其还会经过转化为企业或许居民的收入，直接提振消费，是经济下行期稳消费的利器。但疫后政府消费开销的支撑作用显着偏弱，其增速由2015-2019年平均高于名义GDP增速 1.7个百分点，变为2020-2023年与其根本适当（见图11）。估计2025年将是扩展政府消费的重要转机年，政府消费有望成为激活内需商场、疏通国内大循环的“鲶鱼”。

二是加力稳住股市、楼市，打响居民存量财富、工业性收入保卫战。一方面，估计央行证券、基金、保险公司交换便当和股票回购增持再借款两项稳股市东西将向长效机制转型，成为平抑本钱商场过度动摇、增强金融系统耐性的重要基础设施，两者规划扩张、利率调降均可期。此外，真实的股市平准基金出台，也是年内能够值得等待的重要方针。另一方面，稳楼市要点在于推进已出台的方针赶快落地收效，或聚集于打通运用专项债、确保性住宅再借款等东西，支撑当地收买存量土地、存量产品房的方针堵点。但不扫除若形势改变超预期、地产康复大幅不及预期，下一步或许会答应方针性和商业银行支撑收储，一起进一步放宽楼市需求端方针、加大对房企危险的化解力度。

三是加大搬运付出和社会确保力度，为中低收入集体增收减负。针对疫后中低收入集体特别20%低收入户（五等份收入中最低的一等份）收入继续偏低的问题（见图12），本年政府工作报告要点着重“推进中低收入集体增收减负”。估计未来进一步较大起伏进步城乡居民和退休人员根本养老金，加快推出育儿补助准则，加快扩展免费学前教育、加大以工代赈力度，适度补助赋闲大学生等举动落地值得等待。

四是添加服务消费优质供应并发放补助，开释潜在消费需求。世界经历闪现，跟着居民收入、财富的不断添加，消费结构将呈现出由“产品消费→服务消费”搬运的趋势，2024年国内服务性消费占比为46.1%，仍低于同期美国20个百分点以上，添加空间宽广。估计未来方针将从严厉履行带薪年休假准则，发放较大规划的服务消费券，加大对优质服务消费供应金融支撑力度等方面发力，助力激活、开释潜在的服务消费需求。

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（二）新一轮助企纾困举动有望赶快发动

受本轮需求缩短与物价低迷继续时刻长，外部关税冲击对部分中小、民营出口企业短期冲击大的影响，估计当时及未来一段时刻内，国内部分企业生产运营将面对史无前例的困难，需求赶快发动新一轮有力度的稳企纾困举动。

一是加快推进履行归还拖欠企业账款。压实当地政府属地职责，对拖欠企业特别是中小微企业账款“敷衍快付、敷衍尽付”，发挥2万亿元政府置换债券和8000亿元新增专项债，在消化当地政府拖欠企业账款中的活跃作用，激起实体经济生机。

二是推出新一轮金融助企纾困举动。一方面，财务钱银有望协同发力，经过创设新的再借款东西、加大财务贴息力度、推出阶段性中小微企业借款延期还本付息、中小微企业无还本续贷等方针，确保广阔中小、民营出口企业借款“量增、价降、面扩、可继续”，以协助其度过难关，稳住经济、工作根本盘。另一方面，发挥本钱商场为企纾困的活跃作用，提早做好上市公司纾困基金等预案，一起加快变革优化股票并购重组准则，经过规划效应、工业链协同下降上市公司运营动摇危险。

三是进一步加大对科技立异范畴的方针支撑力度。如推进科技立异和技术改造再借款利率下降、支撑规划扩容，推出重磅工业支撑方针等。

（三）财务方针“力度加力、进展加快”双轮驱动值得等待

一是有望发动一轮更大规划的特别国债长时刻发行计划，进步1-2%的赤字率也不能扫除。2024年政府工作报告提出，从当年开端拟接连几年发行超长时刻特别国债，专项用于国家严重战略施行和要点范畴安全才能建造。2024年超长时刻特别国债发行规划为1万亿元，2025年拟为1.3万亿元，一起2025年还将发行特别国债5000亿元，用于支撑国有大行弥补本钱。往后看，估计特别国债长时刻发行计划进一步增量、扩面可期。其一，面对超预期的特朗普关税冲击，本年仍需求有新的增量方针予以对冲，现在中心财务加杠杆添加特别国债发行规划有储藏、有空间，是最有望落地的增量方针之一，估计规划或在1-2万亿左右。其二，国家已明晰提出“把扩展内需作为长时刻战略”，而这离不开继续、很多的资金支撑，估计特别国债扩容或将贯穿未来几年的时刻。不扫除为提振商场决计，中心一次性发布一项较大规划的特别国债长时刻发行计划，分几年施行，类似于上一年的当地化债计划。其三，估计特别国债的支撑规划有望扩容，除了用于支撑“两新”、“两重”建造外，未来对提振消费的支撑力度将显着加大。此外，本年也有或许依据形势进步赤字率1-2%，对应2-3万亿的赤字规划。

二是存量方针的施行进展有望显着加快。估计政府工作报告明晰的政府债券额度将加快发行运用，其间用于支撑“两重”、基建等出资的超长时刻特别国债、当地政府专项债券发行运用有望显着提速；2万亿元政府置换债券和8000亿元新增专项债将加快用于化债、消化当地政府拖欠企业账款，添加当地发展经济活跃性、激起民营经济生机。

（四）钱银方针降准、降息可期，促消费结构性东西有望较快出台

一是降准先行，降息随后。跟着外部冲击逐渐闪现，估计钱银方针的重心将由一季度的“防危险”转向二季度的“稳添加”，宽松空间显着翻开。一方面，降准有望先行。现在国内降准空间足够，为合作财务发力、下降银行负债本钱、提振商场决计，不扫除未来降准力度超出商场预期。另一方面，降息时点或相对靠后。原因在于一季度经济数据大概率较好，加上当时降息面对的稳息差、防空转、稳汇率、功效下降等束缚仍偏强，央行自动降息动力相对偏弱，未来或依据经济根本面改变和合作财务发力的需求，择机出台。

二是重启国债生意可期。鉴于上一年四季度以来政府债券商场继续求过于供，长时刻国债收益率下行较快，导致债市危险过度累积，央行自2025年1月起已接连三个月，暂停展开公开商场国债买入操作。但跟着钱银方针重心由防危险转向稳添加，加上未来政府债券供应有望继续保持在较高水平，重启国债生意以确保流动性富余将是大概率事情。

三是促消费结构性东西有望较快落地。为全面开释国内消费潜能、提振内需，估计促消费相关的结构性钱银方针东西有望加快出台，且利率水平也有望有所下调。

四、对本钱商场影响：A股短期高动摇不免，债券黄金成资金避风港

（一）A股：短期保持高动摇，中期危险相对可控，长时刻看好

1、短期：外部不确定性加大、内部盈余承压，A股高动摇不免

一是特朗普交易方针翻云覆雨、不确定性较高，给商场带来较大扰动。4月3日清晨，特朗普发布对等关税方针，远超预期，对商场发生激烈冲击，全球财物敞开risk off方式，VIX指数飙升（见图13）。往后看，特朗普关税方针演进途径仍存在较大不确定性，或继续扰动商场：其一，特朗普对本次对等关税的征收时刻和税率“朝令夕改”，未来成果难以预测；其二，关税作为交易商洽东西，也会由于商洽成果不同而呈现不同的改变；其三，现在中美两国体现强势，未来方针走向仍有较大变数。

二是关税冲击下的连锁反应，或进一步加重商场动摇。一方面，美国对等关税方针，意味着曩昔“全球化”旧次序正在分裂，全球经济、钱银、政治次序进入新的重塑期，交易抵触简单向其他范畴抵触转化，加重商场动摇。另一方面，当下财物价格难言已彻底计价上述变局的影响，不扫除后续形势改变或许导致商场呈现恐慌性兜售，引发流动性危险，冲击全球财物价格。

三是关税冲击加重国内需求缺乏、物价低迷压力，企业盈余短期内难以改进。在国内“供强需弱”对立未解和外部超预期关税冲击的叠加影响下，A股企业面对较严峻的需求缩短、价格跌落两层压力，盈余改进难度显着加大，对商场体现构成重要限制。

2、中期：国家方针托底叠加全球资金再装备，A股全体危险相对可控

一是“国家队”资金入市，微观方针发力空间大，我国本钱商场全体危险可控。其一，在美国“对等关税”引发全球金融商场震动之际，A股“国家队”纷繁发声，将以真金白银干涉商场非理性动摇（见表4）；一起央行标明，在必要时向中心汇金供应足够的再借款支撑，为“国家队”救市供应足够的流动性，政府安稳本钱商场的决计较强。国家强有力的稳市托底方针，有利于下降A股系统性动摇危险、进步本钱商场安稳性。其二，当时我国逆周期方针空间足够，未来增量方针出台对冲，将对财物价格构成正向支撑。李强总理在4月9日下午的经济形势专家和企业家座谈会上标明，“要施行好愈加活跃有为的微观方针，靠前发力推进既定方针赶快落地收效，依据形势需求及时推出新的增量方针”，估计二季度国内微观方针将进入集中发力期，以内需添加确实定性提振商场决计、改进预期。

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二是美国“破例论”回转，全球资金面对再布局，我国商场有望取得外资喜爱。特朗普对等关税方针，一方面加重了美国经济滞胀乃至阑珊危险，导致美国“破例论”溢价逐渐消失，另一方面在其施行过程中朝令夕改，作为霸凌者呈现畏缩，推出对不采纳报复举动的国家或区域施行90天的关税暂停方针，已导致美国诺言大幅受损，引发出资者用脚投票，兜售美国财物。现在全球出资者已敞开新一轮布局，我国商场有望取得更多喜爱：一方面，在DeepSeek等新一轮科技叙事的引领下，本年以来我国股市特别是恒生指数体现领涨全球（见图14），商场吸引力大幅进步；另一方面，我国政局安稳、方针加力空间足够，与美国不确定、不安稳的环境比较，优势也更为显着。

三是职业装备上，调整后的自主可控科技板块、方针要点发力支撑的服务消费板块、高股息盈余板块或相对更占优。

3、长时刻：全球形势尚不明亮，看多国运，看好A股趋势

一是美国对等关税终究履行计划尚不明晰，各国商洽重复博弈需求较长时刻。若依照初始计划施行，会连累中长时刻全球经济添加，也会导致美国经济添加放缓乃至不扫除阑珊或许，全球本钱商场将处于很大的不确定性中，高动摇或许是常态，无疑也会触及国内A股商场。

二是本轮交易战终究会不会向其他范畴延伸转化尚不明亮。各国应进行战略竞赛鸿沟的动态管控，将博弈规划限定在经贸范畴，防止经贸抵触的“泛安全化”演进，将交易争端向科技、金融、地缘等范畴分散，否则将显着抬升商场危险溢价。

三是未来中美进入长时刻博弈阶段，不确定性成为最大确实定性。当时及未来一个时期，美国和我国均在进行经济结构调整，美国推广“制造业回流”战略，要强供应，从“消费榜首大国+制造业二流国家”转变成“消费榜首大国+制造业一流国家”；我国聚集“双循环”战略，要强内需、补内需短板，从“制造业榜首大国+消费二流国家”变成“制造业榜首大国+消费一流国家”。在这一过程中，中美竞合并存，中长时刻竞赛格式取决于两国国内问题的处理程度，这将直接决议股市的根本面，浅显一点说A股的长时刻走势取决于国运。当时我国正以经济转型晋级确实定性对冲外部环境的不确定性，时刻站在我国这一边，长时刻战略装备A股商场的逻辑安定。

（二）债市：关税冲击翻开利率下行空间，进入新的装备窗口期

一是关税扰动短期难消，或继续镇压出资者危险偏好，推进资金由危险财物向避险财物搬运，债市较为获益。

二是为应对超预期的关税冲击，国内宽钱银的概率添加，降准、降息值得等待，且年内大概率或不止一次降准、降息，有望翻开国债收益率下行空间。

三是受“两新”方针作用边沿削弱，以及特朗普关税方针冲击全球需求和交易等要素影响，短期国内通胀上升将继续面对表里部压力，基准情况下二三季度CPI继续负添加、PPI全年为负的概率偏大，也对债市构成重要支撑。

（三）黄金：短期追高性价比不高，但中长时刻装备价值犹存

一是美国面对“美元霸权-交易平衡-制造业大国”的“不行能三角”，其战略性挑选处理制造业空心化问题以维护主权经济方针，难以防止将危害美元霸权位置。这一过程中，非美区域特别是央行购金需求继续存在，对黄金价格构成重要支撑。

二是全球不确定不安稳要素激增，避险资金加快涌入黄金财物，也有利于金价的上涨。一方面特朗普大幅进步关税、驱赶移民、缩短财务等举动，将加重美国短期滞胀和中长阑珊危险，或推进近年来购金规划继续处于净流出状况的西方出资者从头进入黄金商场，给金价上涨带来新动力。另一方面当时较为剧烈的交易抵触简单向其他范畴抵触转化，全球进入地缘政治严重和不确定性常态化年代，催生广泛的避险需求。

三是年内伦敦黄金现货价格已上涨逾20%，近三年累计上涨77%，不扫除部分获利盘了断实现收益的或许，商场短期走势不明亮，短期追高性价比较低。

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